Oto sygnay ktore ostrzega przed giedowym bankrutem

Pod koniec września wniosek u upadłość złożyło Rafako – spółka, która na GPW weszła w 1994 r. i był czas, że wyceniano ją na ponad 1 mld zł. Obecnie ma prawie 700 mln zł długów. Problemy miała jednak od dawna – w 2011 r. pakiet większościowy przejęło PBG, które budowało drogi i Stadion Narodowy na EURO 2012. Zbyt niski budżet w połączeniu z gwałtownym wzrostem kosztów materiałów firma przypłaciła bankructwem. Rafako, które specjalizuje się w budownictwie dla energetyki, też nie dźwignęło dużego kontraktu - w 2014 r. wygrało przetarg na budowę bloku w Jaworznie dla Tauronu za 4,4 mld zł, ale nie było w stanie prawidłowo wykonać zlecenia, co wpędziło ją w tarapaty. Pierwszym, który opracował model przewidujący bankructwo danej firmy, był Edward Altman. Jego wskaźnik Z-Score powstał w 1968 r. i uwzględniał dane na temat rentowności oraz płynności firmy, w 95 proc. trafnie przewidując bankructwo firmy rok przed jego faktycznym wystąpieniem. W zależności jednak od branży czy kraju może to wyglądać inaczej, stąd warto patrzeć szerzej w poszukiwaniu niepokojących sygnałów. - Na każdą spółkę trzeba patrzeć indywidualnie i dobrze zapoznać się z dokumentami – prospektem, prezentacjami, raportami. Daje to ogólny obraz, który pozwala zaobserwować nieprawidłowości. W kilku niechlubnych przypadkach na GPW można było dostrzec nieścisłości w prospekcie, tak było m.in. w GetBacku. Gdy mamy wyrobiony szeroki obraz spółki oraz wiedzę o sektorze, to takie rzeczy rzucają się w oczy, widać, że nie pasują. Jeden, dwa, czy trzy czynniki możemy uznać za przypadek, ale gdy takich rzeczy jest dziesięć, to już daje do myślenia. Warto to skonfrontować ze spółką, bo czasami potrafi ona pewne rzeczy obronić – mówi Mateusz Krupa, analityk z Biura Maklerskiego mBanku, który w 2018 r. jako analityk Erste wydał rekomendację "sprzedaj" dla akcji GetBacku jeszcze zanim wybuchła bomba z problemami finansowymi firmy. Tyle razy GPW wycofywała akcje spółek z obrotu w 2024 r. z powodu upadłości likwidacyjnej. Przyjmuje się, że dług netto firmy nie powinien być wyższy niż 3-4-krotność wyniku EBITDA (za ostatnie cztery kwartały lub jeśli to możliwe - prognozowanego). Jeżeli jest inaczej lub zadłużenie spółki szybko rośnie, jest to sygnał ostrzegawczy. - Zastanowienie powinno budzić wysokie relatywne zadłużenie. Menedżerowie czasami ulegają pokusie budowania imperium, czyli ciągłego wzrostu i podejmowania ryzyka, co oznacza, że dużą uwagę przywiązują do wzrostu biznesu i udziałów rynkowych zamiast do generowania gotówki oraz zysku dla akcjonariuszy – mówi Mateusz Krupa. - ZM Henryk Kania postawiły na szybki rozwój, dostarczając produkty do Biedronki. I można przyjąć, że to była przyczyna późniejszego bankructwa. Ale bezpośrednio było to spowodowane sprzedażą produktów po niskiej marży i ukrywaniem stanu finansów przez spółkę stowarzyszoną. W GetBcku też była szybka ekspansja, ale na źle wycenionych portfelach i przy olbrzymich kosztach – mówi Piotr Zagała, dyrektor departamentu zarządzania aktywami w BNP Paribas TFI. Nadmierny optymizm menedżerów skłania ich do podejmowania dużego ryzyka. Objawiać się ono może także w strukturze zadłużenia, gdyż duży udział finansowania krótkoterminowego może sprowadzić na spółkę spore kłopoty – przykładem jest Grupa Azoty, która sfinansowała przejęcie z kredytu obrotowego. - Niedopasowanie pasywów do aktywów naturalne jest w bankach, ale tam też są regulacje, które to ryzyko mają zmniejszyć. W innych spółkach może to być źródłem nieuzasadnionego ryzyka – mówi Mateusz Krupa. Sygnał dla inwestorów mogą też wysłać banki, które najlepiej są w stanie ocenić ryzyko kredytowe. Gdy odcinają spółkę od finansowania, to zwykle jest już za późno na ratunek. - Ostatnie znane nam z rynku obligacji upadłości, czyli Getback i EuCO, poprzedzone były wysokimi, nieuzasadnionymi fundamentalnie emisjami długu. Co warto zauważyć, na tym ostatnim etapie banki wstrzymują się od udzielania nowych kredytów danej spółce i nowe środki pochodzą już z rynku publicznych emisji obligacji. Tu za objęciem emisji przemawia wysoki procent, a nie standing emitenta – mówi Piotr Zagała. Przy analizowaniu relacji długu netto do EBITDA trzeba pamiętać, że ten ostatni wskaźnik jest podatny na manipulacje – to jeden z powodów, dla który nie lubi go chociażby Warren Buffett. - Warto porównywać przepływy operacyjne do wskaźnika EBITDA. Czasami raportowane wyniki operacyjne są istotnie wyższe niż poziom generowanej gotówki, co może być niepokojące. Coś, co wymaga trochę większej wiedzy, to kwestia, czy spółka prowadzi agresywną politykę rachunkowości. Gdy znamy 5-10 spółek z danego sektora, to można wyczuć, czy któraś z nich podchodzi zbyt agresywnie do rozpoznawania przychodów – mówi Mateusz Krupa. - Niestety, w księgach często wszystko wygląda w miarę dobrze. Firma przed emisją publikuje wysokie zyski, tylko że nie są one poparte równie wysokimi przepływami z działalności operacyjnej. Pojawia się wysoki poziom należności, które nijak nie mogą być ściągnięte – mówi Piotr Zagała. Analitycy podpowiadają, by skrupulatnie sprawdzać, czy to, co zapowiada zarząd, jest realizowane i w jaki sposób spółka komunikuje się z inwestorami. Sygnałem ostrzegawczym powinny być nagłe zmiany w zarządzie, nagłe pogorszenie komunikacji z rynkiem oraz sprzedaż akcji przez insiderów. - Ryzykiem często jest też koncentracja sektora, w którym działa spółka. Może one mieć tylko kilku klientów, których łatwo stracić. Dywersyfikacja bazy klientów jest istotna, aby spółka nagle nie wpadła w kłopoty – mówi Mateusz Krupa. Uwagę inwestorów powinny zwracać także niezrozumiałe transakcje, które mogą służyć wyprowadzaniu pieniędzy ze spółki. Kupno spółki od głównego akcjonariusza albo prezesa to sygnał ostrzegawczy. - Transakcje, które są nietypowe, zwłaszcza międzygrupowe, powinny zwracać uwagę inwestorów, gdyż mogą mówić, gdzie ostatecznie te zyski trafiają. W dużych, skomplikowanych grupach kapitałowych ryzyko jest większe, zwłaszcza, gdy spółka holdingowa nie ma 100 proc. udziałów w spółkach-córkach – mówi Mateusz Krupa. Zgodnie z regulacjami MAR spółki muszą podawać informację o tym, że robią przegląd opcji strategicznych. Często to negatywny sygnał, który pokazuje, że spółka nie ma strategii, która dobrze działa. - Zasadnicza zmiana modelu biznesowego przez spółkę powinna powodować wzmożoną podejrzliwość. Czasami spółki zbierają pieniądze na przejęcia i nie do końca dają znać, co chcą przejąć. Wchodzenie w nowe obszary bez doświadczenia może nie być zbyt rozsądne. Zwłaszcza jeśli spółka nie ma doświadczenia w przejęciach lub ma bałagan we własnej księgowości – mówi Mateusz Krupa.